□广发期货刘清力

　　国内白糖市场进入传统需求旺季，海外炎热的惹火天气使消夏饮品、食品畅销。国内与此同时，难望南美正值冬季，其项是海外生产高峰季节。国内糖市一个明显的惹火压力就是来自于以南美糖市为主体的海外糖市的冲击。

　　数据显示，国内虽然我国4月份进口量只有27万吨，难望小于2013年同期，其项可2、海外3月份的惹火进口却高出2013年同期一倍多。2014年1～4月的国内累积进口量高达113.62万吨，超出2012年同期81万吨一大截，难望也同样明显高于2013年同期的其项89万吨，算是创下1～4月进口水平的历史新高。如果按照4～5月的海内外比价估算，5～6月的进口规模可能也不会小。

　　国内糖市另一个冲击就是库存问题。短期影响在于工业库存：截至5月底，全国结余库存647万吨，高出2013年同期384万吨约263万吨。这里有两个地方要注意：一是2013年有150万吨的收储量；二是2014年产量比2013年增产约25万吨。但即便2013年的库存中加入收储量，也仍然会比2014年少100多万吨；就算是2014年增产，却也只增产25万吨而已，相较库存水平而言并不匹配。如果说4月份时库存水平因为还在继续生产，产量还在增加而偏高不能说明问题的话，那么5月底就不存在这个问题了，因为历年5月时生产都基本结束，产量也都基本固定。另外，就算在产量高达1484万吨的2007/2008榨季，2008年5月底时也才余下598万吨的工业库存。按照上述逻辑分析，2014年5月底时的工业库存数据有很好的可对比性，已经很能说明糖市眼下的状况了。

　　放眼未来数月，9月过后本榨季就结束了。从2007/2008榨季开始，6-9月4个月间，最高销售水平是2008年的447万吨，平均超过110万吨/月。之后到2013年为止，都未曾有超过这一销售水平的记录。实际上2013年是最差的，只销售了331万吨，平均不到83万吨/月。在现行的经济状况下，预计6～9月销量大幅增加是不合理的，毕竟2008年的金融危机是在9-10月才全面爆发，而之前中国经济一直相对稳健。而且2008年时，白糖期价主体运行在4000元/吨之下，2014年则运行在4000元/吨之上。据此推算，即便月均销量达到110万吨，到本榨季结束时仍然会有207万吨的结转，这将直接影响到2014/2015榨季初期的糖价。不论如何，超过100万吨结转将是大概率事件。

　　因此，我们注意到2014年仓单水平发生较大变动。4月份开始仓单大幅增加，虽然仓单的绝对水平无法与2008年时候相提并论，但相比2011年4月至今而言，已然是大幅增加2-3倍，且是最近4年的最高仓单水平。仓单水平与基差很有关系，2011-2013年白糖期价贴水于白糖现货价格，但是2014年上半年基差逆转，白糖期价变为升水于白糖现货价格。只是近月因为升水幅度很小而并未惹来更多的仓单量。

　　如此看来，白糖期价上周反弹很可能要归因于原糖的上涨。但逻辑上这正是海内外比价修复的机会，意味着国内糖价不应该出现海外糖价类似的涨幅。在价格行情与供求数据背离的情况下，价格上涨是得不到有效支撑的。